Bedeutung von Handels- und Kapitalungleichgewichten für die europäische Schuldenkrise

Achtung, dieses ist kein Beitrag über ein eventuelles Aufflammen oder gar Verblassen der Schuldenkrise, diese tagesaktuelle Hektik interessiert mich nicht. Dieser Beitrag soll eigentlich nur ein kurzer Lesehinweis auf eine im Januar veröffentlichte Studie werden, die ich am Wochenende entdeckte. Nun ist es doch ein wenig mehr geworden. Es geht um das Paper

The Importance of Trade and Capital Imbalances in the European Debt Crisis von Andrew J. Hughes Hallett, George Mason University – School of Public Policy und Juan Carlos Martinez Oliva, Bank of Italy.

Die Autoren kritisieren darin, dass die aktuelle Debatte die europäische Krise hauptsächlich durch fiskalische Ungleichgewichte erklärt. Ihr Papier möchte die Perspektive auf eine Sicht verschieben, die eher meiner Sicht entspricht, nämlich dass die innereuropäischen Zahlungsbilanzungleichgewichte wichtiger sind für die Krisenanalyse. Und diese Ungleichgewichte sind nicht nur abhängig von den Budgetdefiziten.

Die Leistungsbilanzungleichgewichte* zwischen “Nord” und “Süd” haben nämlich zu einer großen Anhäufung von Auslandsschulden in den Krisenstaaten geführt. Die Ströme von ausländischem Kapital aus den Überschussländern wie Deutschland in die Südländer, so argumentieren die Autoren, gingen aber nicht nur in “produktive Investitionen”, aus deren Erträge man die Schulden hätte tilgen können, sondern seien für den Konsum und die Immobilienfinanzierung verwendet worden.

Sie untermauern ihre mit vielen Formeln gespickte Analyse mit zwei Grafiken, die mich an meinen eigenen Beitrag erinnern: Ein Kern der Eurokrise in einer Grafik: Ungleichgewichte in der Leistungsbilanz 

Das dynamische Wechselspiel zwischen Leistungsbilanzungleichgewichte und die Anhäufung von Auslandsschulden zeigt, dass das System in ein Ungleichgewicht gerät durch das Fehlen von Wechselkursen. Die Autoren meinen, je länger das Ungleichgewicht bestehe, desto härter würden die Anpassungen sein. Zur Instabilität hat dann geführt, dass Kapitalgeber ihre Mittel aus den Ländern abgezogen haben. Allerdings helfe das Ersetzen der privaten Gläubiger durch öffentliche Gläubiger nur vorübergehend einen Zusammenbruch zu vermeiden. Dies sei daher nur eine Notlösung, wenn die zugrunde liegenden Ungleichgewichte fortbestehen.

Und selbst wenn jetzt überall von Entspannung in der Schuldenkrise die Rede ist. Die absoluten Leistungsbilanz- und Haushaltsdefizite der Krisenländer gehen nicht oder nur geringfügig zurück**, sie wachsen also nicht mehr so stark, wie in früheren Jahren. Es ist damit simple buchhalterische Logik, dass damit die Auslandsverschuldung dieser Länder über Staat, Banken und private Gläubiger weiter ansteigt. Ich habe daher vor ein paar Wochen bereits geschrieben, dass ich allenfalls die Gläubigerkrise für vorübergehend beendet ansehe, nicht jedoch die Schuldenkrise, die eigentlich eine Leistungsbilanzkrise ist.

Auch wenn ich diese Analyse bis dahin teile, so zweifele ich noch an der Lösung der Autoren bzw. habe sie auch nicht verstanden. Leider vertiefen sie nämlich in dem Papier diesen Ansatz nicht. Eine dauerhafte Lösung bestehe in dem offiziellen “monetary transactions program” der Europäischen Zentralbank (EZB) offizielle monetäre Transaktionen Programm, wenn die daraus resultierenden Erweiterungen der Zentralbankbilanz akzeptiert werden. Nur wenn ich diesen Vorschlag richtig verstehe, dann läuft dieser auf eine weitere Finanzierung der Defizite hinaus.

Insbesondere an einer aktualisierten Ausgabe der unteren Grafik könnte man nach meiner Auffassung eine Entspannung in der Schuldenkrise erkennen. Dazu müsste die Kurve der Nordländer sich wieder nach unten bewegen. Im Klartext würde das bedeuten, die Nordländer müssten für mehrere Jahre erhebliche Leistungsbilanzdefizite mit den Südländern in Kauf nehmen. Ob das in Deutschland, das ja so stolz ist auf sein Exportweltmeister-Abo ist, jedem schmeckt, sei einmal dahin gestellt. Aber wenn die Schuldenkrise nachhaltig beendet werden soll und Deutschland weiter Exportweltmeister bleiben will, dann müssen wir auch Importweltmeister werden. Zwangsläufig werden aber die Krisenstaaten ihre Einkäufe in Deutschland zurückfahren, wie das Thomas Fischermann jüngst für ZEIT Online in “Gewinner von gestern” zusammen gefasst hat.

In der aktuellen Ausgabe der Fachzeitschrift WISU erklärt übrigens Thieß Petersen recht verständlich Leistungsbilanzungleichgewichte und Mechanismen des Leistungsbilanzausgleichs. Danach kennt die Außenwirtschaftstheorie drei Mechanismen des Leistungsbilanzausgleichs:

• Wechselkursanpassungen,
• Preisänderungen und
• Veränderungen der Zinssätze

Die Außenwirtschaftspraxis könnte jetzt dazu noch ergänzen

• mehr Waren aus den Überschussländern kaufen als dorthin verkaufen
• Transferleistungen

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* Die Leistungsbilanz erfasst neben den Exporten und Importen von Gütern und Dienstleistungen auch grenzüberschreitende Einkommens- und Transferzahlungen.

** Immerhin zeigen die aktuellen Leistungsbilanzdaten via Eurostat für Portugal, Spanien, Griechenland, Italien und Irland für Q3 einen Überschuss an. 

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