Unternehmensfinanzierung als Pokerspiel

Leider lese ich die Kolumne Emissionskalender im Finanzmarkt der FAZ viele zu selten und habe sie, so glaube ich, noch nie hier in diesem Blog erwähnt. Aber in der letzten Kolumne, die ich während einer Bahnfahrt las, wies Daniel Mohr auf ein Phänomen der Finanzierungspraxis hin, das ich bereits öfters erlebt habe und das keineswegs nur für den Anleihemarkt gilt. Es geht nämlich darum, wann eigentlich Kapitalgeber und Kapitalnehmer zusammen finden, wenn sie sich nicht kennen. Und dabei ist der Bluff ein zentrales Stilelement. 

Fool Me Once (Foto Flickr/eoin_oneill)

In “Zu hoch gepokert” (FAZ v. 8.8.2013, S. 17, nur Print) verglich er den Anleihemarkt mit einem Pokerspiel: Die jeweilige Gegen­seite müsse so gut wie möglich im Unge­wissen über die eigenen Karten bezie­hungsweise die wahren Verhältnisse blei­ben. Weiter schreibt Mohr: “Der Schuldner wird seine eigene Fi­nanzlage möglichst positiv darstellen und sein Werben um Geldmittel eher als Entgegenkommen an den Gläubiger ver­kaufen, dem so eine Rendite auf sein Ka­pital ermöglicht wird. Der Gläubiger wie­derum versucht, so zu tun, als ob ihm lu­krative Anlageobjekte für sein Geld in Hülle und Fülle zur Verfügung stehen und die Zeichnung einer Unternehmens­anleihe unter diesen Möglichkeiten nur eine wenig attraktive unter vielen sei.”

Genau dies für die Schuldner zu signalisieren ist in der Praxis nämlich weder leicht noch trivial. Wer schon einmal versucht hat, für eine Kreditaufnahme aus eigenem Antrieb eine neue Bank oder fremde Kapitalgeber zu suchen, der weiß wovon Mohr schreibt. Jemand der selbst Kapitalgeber anspricht, der macht sich per se erst einmal verdächtig, übrigens auch dann, wenn er volle Transparenz gewährleistet. Der potenzielle Gläubiger fragt sich nämlich, warum die bisherigen Gläubiger nicht finanzieren und warum das Unternehmen ausgerechnet zu ihm kommt. Tatsächlich ist es immer besser, wenn potenzielle Gläubiger bei einem Unternehmen anklopfen. Dann, das lehrt die Erfahrung, sollte aber auch der Schuldner eine gewisse Portion Skepsis an den Tag legen, denn nicht jeder Gläubiger ist der “ideale” Gläubiger. 

Mohr arbeitet auch ein Dilemma der Gläubiger heraus, das sie nämlich dann haben, wenn die Schuldner zu gut sind und dies etwa durch ein gutes Rating angezeigt wird. Dann ist nämlich die Verzinsung zu niedrig und damit fast unattraktiv. Der idealtypische Schuldner sieht daher an­ders aus, so Mohr: “Seine Zahlungsfähigkeit muss zweifelhaft sein, aber er muss seine Schul­den letztlich immer gerade noch so bedie­nen können wie ein Häuslebauer, der sich nur die niedrigstmögliche Tilgungsrate leisten kann und so die Bank über Jahr­zehnte mit hohen Zinszahlungen be­glückt. Geht der Plan der Investoren auf, streichen sie über Jahre hohe Renditen ein.”

Die Ähnlichkeiten des Kredit- und Kapitalmarktgeschäfts mit Poker liegen auf der Hand. Egal ob bei Global-Playern oder bei der Kreditvergabe an mittelständische Unternehmen, man kann das stets durch die Brille der angewandten Spieltheorie betrachten. Es kommt je nach eigener Information stets darauf an, entweder die asymmetrische Informationsverteilung für sich und nur für sich zu nutzen oder sie abzubauen. Das sogenannte “Smart Money”, also die Kapitalgeber mit viel Erfahrungen, modernster Informations- und Analysetechnik und hoher Kapitalausstattung haben allein aufgrund ihres Geschäftsvolumens einen relativ starken Einfluss auf die Kapitalmärkte. Sie vermeiden aus gutem Grund, ihre eigenen Handelsabsichten und Marktpositionierungen bekannt zu machen, weil sie fürchten, damit Preisbewegungen zu ihren Nachteilen auszulösen.

Daher kann man übrigens davon ausgehen, dass hinter öffentlichen Äußerungen (im Poker nennt man das “Tells”) bestimmte Absichten stecken. Aufgrund der Komplexität und des Informationsrauschens weiß nämlich niemand genau, wie weit der eigene Informationsvorteil tatsächlich reicht und was der Markt selbst mit den “Tells” macht.

Hier wird schon deutlich, dass vor allem asymmetrische Information als Ursache für Beschränkungen in der Kreditvergabe sind. Die Informationsökonomik etwa zeigt, dass der für Kreditrationierung nötige charakteristische Verlauf des Kreditangebots eine Folge von versteckten Handlungen oder Eigenschaften sein kann. Man sieht schon, das Thema ist hoch interessant und lässt sich beliebig vertiefen. Wer mehr wissen will nehme sie etwa die Dissertation von Susanne Steger “Kreditmarktunvollkommenheiten und Mikrokredite”, ab S. 9 sowie einen Arbeitsbericht der Uni Göttingen von Eric Borchert und Philipp Goos, Analysen von Märkten mit asymmetrischer Information.

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