Das geheimnisvolle Wesen der Spekulationsblasen – Teil 2

by Karl-Heinz Thielmann on 18. September 2014

Fortsetzung des Beitrags vom 16. September 2014

Sind Spekulationsblasen immer gefährlich?

Wenn man den hysterischen Tonfall vieler Warnungen in der aktuellen Presse liest, liegt der Gedanke nahe, dass diese immer die Vorstufe zum ökonomischen Chaos sein müssen. Generell wird Blasen unterstellt, dass sie in einer Volkswirtschaft zu einer massiven Fehlsteuerung von Investmentkapital und damit zu Ressourcenverschwendung führen. Dennoch ist, wenn man die Vergangenheit betrachtet, der Zusammenhang zwischen Wirtschaftsentwicklung und Spekulationsblasen alles andere als eindeutig. Wie der Ökonom und Venture-Capital-Investor William Janeway unlängst gezeigt hat, hängt dies damit zusammen, dass es sog. „produktive Blasen“ und „unproduktive Blasen“ gibt.

Beispiele für unproduktive Blasen sind die Amsterdamer Tulpenblase von 1637 oder die jüngsten Immobilienblasen in USA, Spanien oder Irland. Hier ist der Befund relativ eindeutig: Anlagekapital wurde im großen Maßstab vernichtet, der Effekt auf die Volkswirtschaften war klar negativ. Bei den produktiven Blasen ist das Bild weniger klar. So verloren bei der Eisenbahnblase im 19. Jahrhundert bzw. der jüngsten Internetblase zwar auch viele Anleger ihr Geld, andererseits ermöglichten sie da-mit den Aufbau einer industriellen Infrastruktur, auf deren Basis sich die Gesamt-Wirtschaft dann aber dynamischer entwickeln konnte und prosperierte. Zudem gab es hier nicht nur Verlierer, sondern auch Gewinner wie z. B. seit 2000 die Aktionäre von Amazon, Ebay oder Apple.

William Janeway ist sogar der Ansicht, dass ohne eine Blase die Entwicklung einer neuen Industrie sehr viel langsamer vor sich gehen würde. Denn in einer von Unsicherheit geprägten Welt sind Anleger normalerweise nicht bereit, ihr Geld in Projekte mit sehr ungewissen Perspektiven zu setzen. Nur in euphorischen Blasenphasen stellen Investoren Venture Capital-Gesellschaften genügend Geld zur Verfügung, die es erlauben, neue Industrien mit den erforderlichen Finanzmitteln auszustatten. In gewisser Hinsicht lässt sich der Erfolg der US-amerikanischen Internetindustrie – wie auch vieler Industrien (z. B. Eisenbahn) davor – darauf zurückführen, dass ihr Entstehungsprozess mit einer Spekulationsblase verbunden war. Aus diesem Blickwinkel erscheinen Blasen als unvermeidbare Begleiterscheinungen der industriellen Entwicklung, sind Bestandteile des Prozesses „kreativer Zerstörung“, der die kapitalistische Wirtschaft vorantreibt.

Verschuldung, Betrug und unproduktive Investments machen Blasen sehr zerstörerisch

Doch nicht nur der Verwendungszweck allein entscheidet über die Schadenswirkung einer Blase. Mindestens genau so wichtig ist meiner Ansicht nach die Finanzierung, d. h. ob das Geld für die Blase aus eigenen Mittlen oder der Kreditaufnahme kommt. Während produktive Blasen i. d. R. überwiegend mit Eigenkapital – also ausdrücklichem Risikokapital – finanziert wurden, war speziell bei Immobilienblasen zumeist geliehenes Geld die Hauptfinanzierungsquelle. Über geplatzte Bankkredite kam es dann zu Feedback-Wirkungen ins gesamte Finanzsystem, die dann wiederum in Verbindung mit Betrug fatale Wirkungen entfalten konnten.

Spekulationsblasen sind vor allem dann richtig gefährlich, wenn a) Geld in unproduktive Anwendungen wie Immobilien oder Tulpenzwiebeln fließt; b) sie überwiegend kreditfinanziert sind und so Rückwirkungen ins Finanzsystem erzeugen; sowie c) diese mit systematischem und weitreichendem Betrug verbunden sind. Speziell Letzteres macht sie aber nur sehr schwer identifizierbar, weshalb man Fama recht geben muss, wenn er postuliert, dass man eine Spekulationsblase nicht wirklich erkennen kann, wenn man in ihr ist. Insofern ist es relativ müßig, aufgrund irgendeines starken Preisanstieges vor Blasen zu warnen. Viel zielführender wäre es, sich über Begründung und Finanzierung einer Kurssteigerung Gedanken zu machen, bzw. nach potenziellen Betrugsfällen zu suchen.

Blasen als Medienthema

Woraus resultiert dann aber die derzeit weitverbreitete, exzessive Beschäftigung mit dem Thema „Spekulationsblase“? Mir scheint, nach den schweren Jahren von Finanz- und Eurokrise sowie den anhaltenden geopolitischen Konflikten trauen viele professionelle Beobachter des Kapitalmarktes dem Frieden nicht mehr. Für viele – auch für mich – war die Heftigkeit des Zusammenbruchs in Folge der Lehman-Pleite sehr überraschend. Die Reaktionen von Regulierern, Politik und Finanzindustrie auf die Krise werden allgemein als ungenügend – teilweise sogar als kontraproduktiv – empfunden. Man ist verunsichert, wartet darauf, dass die nächste Bombe irgendwo platzt, und sucht nach Indikationen für den neuen Krisenherd. Intuitiv bringen viele Kommentatoren die Begriffe „Spekulationsblase“ und „Finanzkrise“ in einen Zusammenhang, weil dieser auch 2008 bestand.

Irgendwann wird auch wieder eine Bombe im Finanzsystem hochgehen, da bin ich mir – wie viele andere Beobachter auch – ganz sicher. Möglicherweise führt gerade die derzeitige Popularität des Themas Spekulationsblase aber dazu, dass andere gefährliche Konstellationen übersehen werden. Denn sie hat eine Verengung des Blickwinkels nur auf die Kursbewegungen zur Konsequenz. Was dahinter steht, wird viel zu selten analysiert.

Gefahren im Finanzsystem müssen nicht mit Blasen zusammenhängen

Die Risikofaktoren Unproduktivität, Kreditfinanzierung und Betrug sind auch völlig unabhängig von exzessiven Kurssteigerungen brandgefährlich. Hier gibt es speziell bei Hedgefonds oder auch bei chinesischen Schattenbanken derzeit besorgniserregende Entwicklungen, die in der Öffentlichkeit aber kaum Beachtung finden. Starke Kursbewegungen sind hier kein Warnsignal, ganz im Gegenteil. Die Hedgefondsindustrie liefert mit LTCM (1998, Überschuldung) und Bernhard Madoff (2008, Betrug) bereits schlagende Beispiele dafür, wie sich gerade die ungewöhnlich hohe Gleichmäßigkeit einer Kurssteigerung als Konsequenz eines fatalen Investmentansatzes erweisen kann.

Anleger sollten sich von den Warnungen vor Spekulationsblasen nicht irritieren lassen. Zwar gibt es im Moment viele Investments, die hoch bewertet sind bzw. die einen starken Kursanstieg hinter sich haben. Doch dies wird nicht unbedingt für ihre weitere Entwicklung ausschlaggebend sein. Es kommt vielmehr darauf an, ob sich die Erwartungen als realistisch erweisen, die für die hohen Kurse verantwortlich sind.

Wer sich heute Aktien von Facebook oder eine Luxusimmobilie in London oder München kauft, kann sich anhand von Analystenberichten relativ gut ausrechnen, welche Wachstumsprognosen ihre Preise reflektieren. Ob man das Risiko auf sich nimmt, dass diese sich als zu optimistisch herausstellen, muss jeder für sich selbst entscheiden. Dabei sollte man aber auf keinen Fall vergessen, dass derjenige, der die hohen Erwartungen weckt, möglicherweise betrügerische Interessen hat.

Ich persönlich halte die angesprochenen Anlagemöglichkeiten für überbewertet, was aber nicht heißt, dass ihre Preise unbedingt einbrechen müssen. Vor 14 Jahren habe ich auch keine Aktien von Amazon oder Ebay gekauft, weil sie mir damals für zu hoch bewertet erschienen. Zudem schätzen andere Analysten die Bewertungen anders ein. Wer recht hat, wissen wir erst in ein paar Jahren.

Nicht jeder starke Kursanstieg hat mit einer Spekulationsblase zu tun; und wenn doch, muss diese Blase nicht unbedingt für die Wirtschaft gefährlich sein. Die Gefahren für den Anleger lauern vor allem in der Intransparenz bei Finanzanlagen, mit welcher Betrug, versteckte Verschuldung oder mangelnde Produktivität überspielt werden. Spekulationsblasen erleichtern und verschlimmern Krisen, sind hierfür aber nicht unbedingt notwendig. Wer sich nur darauf ausrichtet, vermeintliche Blasengefahren zu vermeiden, ist prädestiniert dafür, in eine andere Falle zu tappen, die der Kapitalmarkt bietet.

Dieser Artikel erschien in leicht abgewandelter Form ebenfalls in „Mit ruhiger Hand“ Nummer 29 vom 1. September 2014.

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