Das letzte Gefecht der Ratingagenturen

by Dirk Elsner on 16. Januar 2012

Nach der Bekanntgabe der Ratingabstufungen (Dokumentation hier, weitere Übersicht und Kommentierung von egghat sowie von Stefan Eichner) von neun Ländern der Eurozone war die Aufregung wieder einmal groß. Ich erwarte, dass auch heute noch weiter intensiv über die Konsequenzen diskutiert wird. Ob wieder starke Kursverluste an den Märkten drohen, wie das Handelsblatt fürchtet, ist noch gar nicht ausgemacht. Zum gefühlt hundertsten Mal wird vermutlich darauf hingewiesen, dass nun endlich die Macht der Agenturen gebrochen werden müsste. Ob diesmal etwas passieren wird, ist zweifelhaft.

Paradox mutet an, dass die Ratings für die großen Marktteilnehmer selbst nur von untergeordneter Bedeutung sind. Kein institutioneller Kunde trifft eine Kauf-oder Verkaufsentscheidung allein wegen einer Veränderung von Ratingnoten. Wer das glaubt, der hat das System der Finanzmärkte nicht verstanden und ignoriert die Fakten an den Kapitalmärkten. Die Investoren an den Finanzmärkten verlangen schon seit zwei Jahren von Frankreich höhere Zinsen als von Deutschland, obwohl Frankreich bis vergangenen Freitag von S & P mit der besten Bonitätsnote ausgestattet war (und von anderen Agenturen immer noch ist).

Schaut man sich an, wie die Kapitalmärkte das Risiko einer Bonitätsverschlechterung Frankreichs handeln, dann wird deutlich, dass aus Sicht der Kapitalmärkte eine Herabstufung Frankreichs überfällig war. Dies zeigt die Preisentwicklung für Kreditausfallversicherungen. Marktteilnehmer, die sich gegen ein sogenanntes Credit Event Frankreichs per Credit Default Swap versichern lassen wollen, mussten am Freitag für 1 Mio. Euro Anleihe 21.942 Euro Versicherungsprämie zahlen, vor 18 Monaten gab es den gleichen Versicherungsschutz noch für läppische 5.000 Euro.

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Die Bedeutung der Rating-Agenturen wird in der öffentlichen und vor allem in der politischen Debatte völlig überzogen dargestellt. S & P hat mit seinem Rating nur das nachgeholt, was Frankreichs Kreditgeber schon lange gemacht haben: Die Erwartung eines des Ausfallrisikos für französische Staatsschulden etwas noch oben geschraubt. Nicht mehr und nicht weniger.

Und wenn sich die Politik jetzt wieder so gern empört über die Ratingoligopolisten, dann sollte man Folgendes berücksichtigen: Die Ratingagenturen verdanken ihre Bedeutung der Finanzmarktregulierung. In der EU und in vielen weiteren Ländern ist bekanntlich vorgeschrieben, dass die Ausstattung mit Eigenkapital von Banken eng verknüpft ist mit den Geschäftsrisiken der Banken. Die europäischen Gesetzgeber haben dazu die Risikoklassifizierung an die Urteile externer Gesellschaften (interne Ratings sind übrigens auch erlaubt) gehängt. Ich empfehle dazu einmal einen Blick in das “kompakte” Regelwerk der Solvabilitätsverordnung (pdf 335 Seiten). Der Begriff Ratingagentur wird darin 134 Mal gefunden, der Begriff Rating 394 Mal. Ratingagenturen haben damit das geschafft, wovon die meisten anderen privaten Unternehmen stets träumen, nämlich gesetzlich relevant zu werden.

Nun haben die G20 ja bekanntlich einen großen Prozess angestoßen, um die Finanzmärkte noch strenger zu regulieren. Die zentralen rechtlichen Grundlagen dafür sind Basel III (für die Banken) und Solvency II (für die Versicherungen). In diesen Vorschriften spielen die Ratingagenturen wieder eine zentrale Rolle (einfach mal die Basel III Dokumente Richtlinie und Verordnungdurchsuchen). Zwar hat man die Absicht bekundet, die Abhängigkeit von externen Ratings zu vermindern, überzeugend gelungen ist dies jedoch nicht. So sind zwar Kreditinstitute verpflichtet, über eigene solide Kriterien für die Kreditvergabe und Kreditvergabeverfahren zu verfügen. Externe Ratings dürfen hierbei als ein Anhaltspunkt herangezogen werden, sollten aber nicht entscheidend sein. Dennoch bleibt eine große Abhängigkeit vom Rating, zumal kleinere Institute gar nicht in der Lage sind, eigene Modelle zu entwickeln.

Immerhin scheint es jetzt zu dämmern, dass man in die selbst gemachten Regelungen nicht so genau hinein geschaut hat. Auf FTD Online war am Wochenende zu lesen:

“Mit einer Gesetzesänderung will die CDU die Folgen einer Herabstufung durch eine Ratingagentur begrenzen. Versicherungen und Banken müssten sich unabhängig vom Urteil der Bonitätswächter machen und eigene Beurteilungen von Anlagen vornehmen, sagte der stellvertretende Vorsitzende der Unionsfraktion Michael Meister bei der Vorstandsklausur der CDU in Kiel. Hintergrund sind gesetzliche Vorschriften, wonach etwa Versicherungen für die Altervorsorge nur Anleihen mit einer „AAA“-Bonität kaufen dürfen.

Kanzlerin Angela Merkel (CDU) begrüßte den Vorschlag. „Das ist schon einen Gedanken wert“, sagte sie in Kiel. Die strikten Regeln würden einen „sich selbst verstärkenden Effekt“ auslösen. „Deshalb sei es sehr wertvoll, „sich das mal anzuschauen und zu überlegen, wo man gegebenenfalls Gesetzesänderungen machen könnte“, sagte Merkel.”

Die Aussagen der Bundeskanzlerin wirken genau so wenig überzeugend, wie die Ankündigungen von Finanzminister Schäuble heute im Deutschlandfunk. Solche und ähnliche Ankündigungen hörte man nach jeder Herabstufung eines Landes. Immer konkretisierte Schäuble in diesem Interview:

„Wir bemühen uns in der Tat, den Einfluss der Ratingagenturen zurückzufahren. Wir haben ja als Gesetzgeber zum Teil selbst die Rolle der Ratingagenturen verstärkt, indem wir für bestimmte Anlagen vorschreiben, dass sie ein bestimmtes Rating haben müssen. Wir müssen in der Banken- und Versicherungsaufsicht darüber nachdenken, wie wir die Rolle der Ratingagenturen auf das beschränken können, was sie tatsächlich sind. Darüber hinaus arbeiten wir in Europa an Regeln, die den Ratingagenturen bestimmte Transparenzverpflichtungen auferlegen, auch sicherstellen, dass die Ratingagenturen nicht noch eigene Geschäftsinteressen haben, denn einige der modernen Finanzprodukte, die die Ursache der Krise 2008 gewesen sind und auch danach, sind ja auch von Ratingagenturen mit entwickelt worden und dann von denen mit der Höchstnote bewertet worden, und dann muss man auch darauf achten, dass natürlich die Ratingagenturen wirklich objektive Schiedsrichter und nicht gleichzeitig Interessenbeteiligte sind.“

Warum es die Gesetzgeber und Regulierungsbehörden ausgerechnet diesmal schaffen sollten, die “Macht der Agenturen” einzudämmen, weiß der Jupiter. Aber solche Änderungen der Finanzmarktregulierung, die ich für sinnvoll halte, verhindern nicht, dass die Finanzmärkte selbst sich ein eigenes und auch negativeres Urteil bilden als die Ratingagenturen.

Interessant ist, dass den „Göttern im Anzug“ (Süddeutsche) die durch die Regulierung festgeschriebene eigene Verantwortung sogar selbst zu weit geht. So jedenfalls konnte man heute im Deutschlandfunk den Europachef von Standard & Poor’s Moritz Krämer verstehen. Er sagte u.a.:

“Der zweite, vielleicht wichtigere Grund allerdings ist, dass die sogenannte Macht der Ratingagenturen daher rührt, dass die Politiker das so wollten, indem sie die Ratings fest verdrahtet haben in Regulierungen für Banken oder Investoren. Das sind tatsächlich Entscheidungen, die aus der Politik kommen, die nicht von den Ratingagenturen kommen, und zumindest, wenn ich für Standard & Poor’s sprechen darf, haben wir uns da seit geraumer Zeit sehr unterstützend geäußert, dass diese harte Verdrahtung von Ratings in Regulierungen zurückgenommen wird, dass sie herausgenommen wird. Das ist auch der Wille der Politik.”

Auf die Frage, ob die Agenturen sich selbst wünschen, dass Sie künftig eine weniger gewichtige Rolle spielen antwortete er:

“Wir wollen keine quasi regulatorische Funktion übernehmen, das ist unsere Aufgabe nicht. Wir sind zuversichtlich, dass unsere Marktrelevanz bestehen bleibt, ob jetzt die Ratings in der Regulierung stecken oder nicht, einfach aufgrund der Tatsache, weil wir einen langen Trackrecord haben, der zeigt, dass unsere Ratings ein guter vorlaufender Indikator für Ausfallwahrscheinlichkeiten sind. Auf diese Marktrelevanz verlassen wir uns.”

Krämer hat es natürlich leicht, so zu reden. Wer einmal recherchiert, wie tief mittlerweile Ratings in den vielfältigsten Regulierungsvorschriften verankert sind, der wird feststellen, dass sich die Bedeutung von Ratings in den nächsten 3 bis 5 Jahren selbst bei starkem politischen Willen nicht reduzieren lassen.

Die Gefechte heute und in den nächsten Tagen an den Finanzmärkten werden zeigen, ob die Macht der Agenturen tatsächlich der öffentlichen Wahrnehmung spricht. Nach meiner Einschätzung wird die Bedeutung der Ratinggesellschaften durch die hysterischen und immer gleichen Reflexe der Politik als viel zu hoch eingeschätzt. Für die Entscheidungen der großen Marktteilnehmer spielen die Bonitätswächter nur noch eine untergeordnete Rolle und haben den Kampf um Reputation bereits verloren. Das einzig interessante an den Ratings ist eigentlich, dass sie immer noch für Gesprächs- und Schreibstoff sorgen. So auch Joe Weisenthal auf Business Insider:

“S&Ps big Eurozone ratings downgrades make for some good conversation, but in reality, there’s a good chance they won’t change very much.”

PS

Ein ebenso vorhersehbarer Reflex auf unliebsame Ratings ist die Forderung nach der Gründung einer europäischen Ratingagentur. Diesmal stellte sie der Deutsche Außenminister Guido Westerwelle. Ich kenne solche Forderungen seit mindestens 20 Jahren. Geschehen ist bislang nichts. Die Initiative der Unternehmensberatung Roland Berger zur Gründung einer Ratingagentur in Europa stockt, weil die Finanzierung noch nicht steht. Benötigt werden dafür 300 bis 500 Mio. Euro (siehe dazu auch den Beitrag in All about Banking). Ein politische Anschubfinanzierung geht dem zuständigen EU-Kommissar Michel Barnier lt. FTD jedoch zu weit. Aber schön, dass wir immer wieder darüber sprechen. Der FDP-Politiker Wolf Klinz fasst in einer Mitteilung verschiedene gescheiterte Versuche zur Gründung einer europäischen Rating-Agentur zusammen.

Nachtrag vom 16/17.1.2012

Nur der Vollständigkeit will ich hier festhalten, wie die Märkte im Laufe des Tages reagiert haben:

HB: Nach HerabstufungFrankreich meistert erste Geldmarkt-Auktion: Obwohl Frankreich seine Top-Bonität verloren hat, kann sich das Land problemlos und zinsgünstig neues Kapital an den Finanzmärkten besorgen.

WSJ: Abstufungen lassen Euro-Rentenmärkte kalt

FTD: Frankreich besteht ersten Markttest nach Herabstufung

Der DAX notiert am Ende bei 6.220 Punkten etwa 1,25% fester und der EURO zum US-Dollar mit 1,2736 0,64% besser. Von einem Ausverkauf war nichts zu bemerken. Am Abend stufte Standard & Poor’s auch das Rating des europäischen Rettungsfonds EFSF von AAA auf AA+ herab.

Das Handelsblatt arbeitete übrigens heraus, dass sich auch die Anlagerichtlinien für Fonds der deutschen Beamtenversorgung an den Urteilen von Ratingagenturen orientieren  (siehe dazu „Beamtenpensionen – Downgrading zwingt Bund zu Regeländerung„). Danach dürfen nur Wertpapiere gekauft werden, die „von den drei jeweils führenden, unabhängigen und an den internationalen Kapitalmärkten eingeführten Ratingagenturen übereinstimmend mit einem Rating von ‚AAA‘ bewertet sind“. Auch die Anlagerichtlinien der Bundesländer orientieren sich bei der Verwaltung der Gelder an den Bonitätsurteilen der so stark gescholtenen Ratingagenturen.

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Der Beitrag wurde zuletzt aktualisiert am 17.1.12

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