Stress mit toxischen Papieren: In den Tiefen eines ABS Fonds gestochert

by Dirk Elsner on 4. Mai 2009

Die Bundesregierung hat sich laut Spiegel Online auf Modelle geeinigt, mit denen die Banken ihre Schrottpapiere loswerden können. In den USA warten alle begierig auf die Ergebnisse des Stress Test, in denen ebenfalls die „distressed Assets“ eine wichtige Rolle spielen. Wenig Details erhält man unterdessen über diese Schrottpapiere selbst. Das Handelsblatt schreibt, niemand wisse genau, welche Leichen sich noch in den Bankenkellern verbergen.

Der Begriff des “toxischen” Wertpapiers wird in der Finanzsprache selbst übrigens nicht verwendet. So taucht er im Quartalsbericht der Deutschen Bank nicht einmal auf.  In der Öffentlichkeit wird derweil viel spekuliert über die aus diesen Wertpapieren resultierenden Belastungen für Banken und Steuerzahler. Dabei ist aufgrund der mangelnden Transparenz nicht nur für Außenstehende unklar, wie hoch das Risiko aus diesen Papieren tatsächlich ist.

Der Nachteil der toxischen Assets (wie ein solches Papier konstruiert sein kann, habe ich hier erklärt) ist aber vor allem die Intransparenz. Die FAZ schrieb dazu vor einigen Tagen:

“Das Toxische an den toxischen Papieren ist aber nun gerade die Zweifelhaftigkeit ihrer Substanz. Es sind in Wertpapiere gebündelte, tranchierte und wieder gebündelte Kredite, deren Ausfallwahrscheinlichkeit wegen der Komplexität der Finanzoperationen nicht mehr zu beurteilen ist. Die Angst ist das stärkste Gift, es lähmt und tötet schleichend. Lieber wüssten wir ganz sicher, dass alles wertlos ist, als diese Ungewissheit zu ertragen. Erst wenn der Verlust bezifferbar ist, fühlen wir uns wieder auf der Habenseite.”

Gerade die asymmetrische Informationsverteilung führte bei den toxischen Papieren zu besonderen Moral-Hazard-Problem, die wiederum in einem lehrbuchartigen Zitronenmarkt gipfelten. Am Ende eines Zitronenmarktes steht nach Akerlof bekanntlich der Marktzusammenbruch.

Tatsächlich weiß die Öffentlichkeit immer noch so gut wie gar nichts über diese Papiere. Die Banken selbst haben es derzeit noch nicht verstanden, mit entsprechender öffentlicher Aufklärung hier für erste Vertrauensschritte zu sorgen. Dabei sind Einblicke sogar möglich.

Einen indirekten Einblick erhält man, wenn man z.B. in den gerade veröffentlichten Jahresbericht des DWS ABS Fund schaut. Dieser Fonds investiert im Rahmen seiner Anlagepolitik in verbriefte Forderungen (wie Asset Backed Securities (ABS), Mortgage Backed Securities (MBS) etc.), die der Volksmund deswegen häufig als “toxisch” bezeichnet, weil einzelne darin verbriefte Ursprungsforderungen notleidend sein könnten. Auch dieser ABS-Fonds hat kräftige Kurseinbußen hinnehmen müssen, wie der Kursverlauf zeigt.

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Das Interessante an diesem Fonds ist eine Aussage im Jahresbericht:  “DWS ABS Fund verzeichnete daher weder Kupon- noch Nominalausfälle.” Die Kursverluste sind also nicht eingetreten, weil die erworbenen Wertpapiere ihre Zahlungserwartungen nicht erfüllt haben, sondern weil die Marktbedingungen zu der Abwertung führten. Weiterhin ist dort zu lesen: “Zudem führten durch hohe Mittelrückflüsse hervorgerufene Verkäufe, die in einem wenig liquiden Marktumfeld zum Teil auch erheblich unterhalb der Einstandskurse erfolgen mussten, zu weiteren Wertrückgängen des DWS ABS Fund.”

Ich könnte nun diese Aussage als Bestätigung meiner These ansehen, dass einige “toxische” Papiere weniger gefährlich seien, als dies ihre Marktwerte oder erst recht die öffentliche Meinung vermuten lassen. Was mich allerdings irritiert ist das Minimum an Informationen auch in diesem Jahresbericht zur Marktlage und der künftigen Entwicklung. Immerhin lässt dieser Jahresbericht theoretisch zumindest eine weitere Tiefenbohrung zu, weil man sich ansehen kann, welche mutmaßlich “toxischen” Papiere dieser Fonds hält. So gelangt zu einem Blick auf die konkrete Gestaltung dieser Schuldtitel.

So findet man z.B. das Papier “Vesteda Residential Funding II” in dem Fondsportfolio. Eine Internetsuche führt zu diesem 191 Seiten umfassenden Prospekt eines 2005 aufgelegten mit Hypothekenforderungen unterlegten Wertpapiers, dass übrigens auch von der Deutschen Bank gemanagt wird.  So schließt sich der Kreis.

Einen für Laien verwirrenden Einblick in die Konstruktion zeigt diese Grafik.

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Über den Prospekt des Vesteda II könnte man noch tiefer in die Materie einsteigen. So erhält man einen groben Überblick, welche Ursprungsforderungen in dem “Secured Floating Rate Notes” verbrieft sind (allerdings nicht bis auf die Ebene der Einzelschuldner). Viel schlauer ist man nun zwar dadurch nicht, weil man immer noch weit davon entfernt ist, den Wert eines solchen Papiers ohne professionelle Unterstützung einzuschätzen zu können. Man erhält aber angesichts dieser Konstruktion und des Prospekts eine Ahnung, welche komplexe Gebilde in den Bankbilanzen schlummern und warum die Bewertung so schwer ist.

PS

Privatanlegern, denen dieser ABS Fonds empfohlen wird, würde ich dringend raten, sich intensiv über weitere Details informieren zu lassen. Neben großer Risikobereitschaft, sollten sich Interessenten wirklich die Mühe machen und sich ein paar der Assets in diesem Fonds genauer anzusehen. Dank der Vermögensaufstellung im Jahresbericht und einer entsprechenden Internetrecherche ist dies möglich. Für daraus resultieren Fragen wird der Anlageberater, der ihnen diesen Fonds zum Kauf empfiehlt, sicher gern ein offenes Ohr haben.

Hier weitere Meldungen aus dem Finanzbereich

HB: Bankentitel sind derzeit (k)eine sichere Bank

FTD: Bund stellt Landesbanken Ultimatum

HB: US-Banken: Die Stunde der Wahrheit rückt näher

BP: Stress Test — or Reality Check?

Spon: US-Stress-Test – Experten befürchten Kapitalbedarf von bis zu 150 Milliarden Dollar

FAZ: Ackermanns Coup

NZZ: Stuhl des Aufsichtsratschefs der Deutschen Bank wackelt

HB: HRE macht erneut hohen Verlust

CR: Credit Crisis Indicators

Vox: Lessons from banking profits in the Great Depression

HB: Flowers: „Es geht auch anders“

Spon: Finanzkrise: Goldman-Sachs-Chef fordert kollektive Demut seiner Branche

NYT: How Lehman Brothers Got Its Real Estate Fix

ÖN: Boring Banking in der großen Depression

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