Wie Banken sich bei toxischen Krediten über den Tisch haben ziehen lassen und sich wieder setzen könnten

by dels on 16. März 2009

In einem sehr interessanten, leider aber auch sehr umfangreichen Arbeitspapier, hat sich Charles W. Calomiris unter dem Titel The Subprime Turmoil (pdf) sehr intensiv mit der Subprime Krise auseinandergesetzt und auch historische Vergleiche angestellt. In dem Papier stellt er auch Vermutungen über die ursprünglichen Annahmen für Kreditausfälle auf in Asset Backed Securities (und ihren Tochter und Schwesterinstrumenten) verbrieften Hypothekenpakete geäußert. Danach basierten viele Kalkulationen in 2004 auf Verluste bei Subprime-Krediten von etwa 4,5% und 2006 auf etwa 6% (S. 21). Im Klartext: Auch damals wurden Verluste in den Bewertungsmodellen berücksichtigt, allerdings auf Basis viel zu positiver Annahmen.

Noch interessanter ist aber die Vermutung von Calomiris, dass viele Banken, die Subprime-Kredite vergaben, die “guten” Subprimes” in ihren eigenen Beständen behielten und die “schlechten”  verbrieften und an Investoren und andere Banken verkauften (S. 26). Dies wäre dann ein echter Zitronenmarkt. Aufgrund der asymmetrischen Informationen hatten die Erwerber jedoch kaum die Möglichkeit (und haben dies wohl auch nicht verlangt), in die einzelnen Kredite zu schauen und haben einfach ihren Berechnungsmodellen mit zu positiven Annahmen vertraut. Sie haben dabei nicht differenziert, dass die Subprime-Klasse weiter in verschiedene Ausfallstufen zu differenzieren sind.

Daraus lässt sich aber auch der Rückschluss ziehen, dass sich einige Banken in Deutschland, darunter wohl auch Landesbanken, haben über den Tisch ziehen lassen. Man könnte vielleicht sogar so weit gehen, dass die Initiatoren solcher Geschäfte in den Banken ihre banküblichen Sorgfaltspflichten vernachlässigt haben, weil sie die Qualität der in den toxischen Wertpapieren verbrieften Ursprungsforderungen nur unzureichend oder gar nicht geprüft haben. Mag sein, dass das jetzt eine Binsenweisheit ist, aber so deutlich wie Calomiris hat das bisher niemand formuliert.

Damit liegen nämlich die Ursachen für die Schieflagen der toxischen Assets nur zum Teil in der Trendwende am US-Hypothekenmarkt, sondern vor allem in der Negativauslese der Banken, die gar nicht in der Lage waren, die Risiken zu beurteilen. Im Prinzip bestätigt sich hier komplett der Akerlofsche Zitronenmarkt, der vor allem dann eintritt, wenn Marktteilnehmer über asymmetrische Informationen verfügen und der besser informierte Marktteilnehmer opportunistisch handelt. In Akerlofs Modell führt ein solcher Markt übrigens zum Zusammenbruch des Marktes und zwar auch dann, wenn es noch qualitativ gute Produkte gibt.

Damit habe ich übrigens auch eine Teilerklärung zu der von mir oft angesprochenen Diskrepanz zwischen den tatsächlichen Ausfallquoten und den hohen Abschreibungen auf toxische Assets. Weiterhin halte ich die allgemein veröffentlichen Daten über Ausfälle an den realen Kreditmärkten für vergleichsweise gering, als dass sie die sehr hohen Abschreibungen auf “toxische Wertpapiere” erklären können. Ich sage dies weiterhin mit aller Vorsicht, weil ich ja nicht weiß, wie die Kreditinstitute konkret einzelne CDOs bewerten. Sie machen darum ja ein echtes Staatsgeheimnis.

Im Prinzip liegen die Abschreibungen aus zwei wesentlichen Gründen so hoch:

1. Viele Banken haben sich selbst bei Subprimes mit unterdurchschnittlicher Kreditqualität eingedeckt und dies nicht hinterfragt bzw. ausreichend geprüft.

2. Der “Markt für Zitronen” führt im Ergebnis zum Zusammenbruch auch für die Produkte, deren Qualität tatsächlich noch höhere Preise rechtfertigen würde.

Aus 1. kommen die Banken nicht mehr raus, weil sie ja bereits gekauft haben und nun auf dem Schrott sitzen und diesen nicht mehr refinanzieren können. Aber aus 2. weist die ökonomische Theorie Lösungen. Und wenn das Modell des Marktzusammenbruchs so sauber dem Modell von Akerlof folgt, warum soll dann die Lösungen nicht auch helfen?  Die Neue Institutionenökonomik hat bereits vor Jahren dieses Problem erkannt. Hier liegt ja nicht nur ein Problem des Käufers sondern auch eines des Verkäufers vor, der Produkte, die er verkaufen möchte, plötzlich nicht mehr los wird. Reputation, Signaling und Screening heißen die Schlagworte, die in solchen Fällen von Ökonomen empfohlen werden.

Der Ansatz des Signaling beruht auf den Arbeiten von Michael Spence. Dabei sendet die besser informierte Marktseite Signale über ihre Qualität aus, beispielsweise über Garantieversprechen oder Selbstbehalte bei Versicherungsgeschäften. Joseph Stiglitz erarbeitete zusammen mit Michael Rothschild den umgekehrten Fall, das Screening, bei dem die schlechter informierte Seite versucht, zusätzliche Informationen zu gewinnen, z. B. indem eine Versicherung verschiedene Verträge mit unterschiedlichen Selbstbehalten anbietet. Auf diese Weise müssen potentielle Versicherungsnehmer ihre eigenen Risiken offen legen: Je höher die Wahrscheinlichkeit des Schadensfalles, desto geringer die gewählte Selbstbeteiligung und desto höher die Versicherungsprämie.

Bleibt die Reputation. Der Begriff „Reputation“ wird von verschiedensten Wissenschaften wie etwa der Soziologie, Psychologie, Betriebswirtschaftslehre und Volkswirtschaftslehre verwandt. Allgemein wird dann von Reputation gesprochen, wenn Dritte einem anderen eine oder mehrere Eigenschaften zuschreiben. Im ökonomischen Kontext bezieht sich Reputation vor allem auf das vertrauenswürdige Verhalten eines Akteurs (Wisu 1/08, S. 100). In der Praxis ist allerdings das Vertrauensverhältnis zu den Banken erheblich gestört, was nicht zuletzt an der katastrophalen Informationspolitik der Banken liegt.

Ob die Banken irgendetwas in diese Richtung unternehmen ist mir nicht bekannt. Aus verschiedenen Medienberichten und Gesprächen weiß ich, dass es immerhin Kaufinteressenten für Kreditpakete in den USA und auch in Deutschland bzw. Europa gibt. Die Banken selbst tun sich m.E. keinen Gefallen, wenn sie weiterhin an ihrer Non-Disclosure-Politik festhalten. Diese schafft weder Vertrauen noch werden so die Informationsasymmetrien abgebaut. So erhöhen sie nur gewaltig die Transaktionskosten für die Käufer “toxischer Papiere” und senken damit den Marktpreis.

PS

Auf dem Markt für Gewerbeimmobilien, der ohnehin derzeit nicht im Fokus der Krise steht, bahnt sich möglicherweise auch schon jetzt eine Trendwende an. Die Website der FTD berichtete am Samstag, dass Beteiligungsgesellschaften für Gewerbeimmobilien bereits neue Fonds auflegen, um nach Schnäppchen zu jagen. Und auch das Handelsblatt vermutet: “Trotz der Finanzkrise werden Investoren in diesem Jahr für Milliardenbeträge Gewerbeimmobilien in Westeuropa erwerben. Vor allem in Großbritannien werden sie ihre Chance suchen, denn das schwache Pfund begünstigt ausländische Käufer.” Diese Tendenz darf aber nicht darüber hinwegtäuschen, dass es weiter zu Notverkäufen kommt.

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