Im ersten Teil dieses zweiteiligen Beitrags habe ich das Zitronenmarktproblem im Finanzsektor als einen möglichen Erklärungsansatz für die aktuelle Bankenkrise skizziert. Institutionelle Investoren und andere Anlegergruppen vertrauen den Banken nicht mehr, weil sie zu viele schlechte Vermögenswerte in den Bankbilanzen vermuten. Es ist zu einer Negativauslese (Adverse Selektion) gekommen und der Markt für Refinanzierungsmittel hat versagt.
Um diese Adverse Selektion zu überwinden hat die Neue Institutionenökonomik verschiedene Maßnahmen entwickelt, um wieder zu einem vernünftigen Marktgleichgewicht zu kommen: Signaling, Screening, Monitoring und Reputation sind die Schlagworte, die Ökonomen empfehlen. “Gute Qualitäten”, so schreibt Krämer-Eise, “haben Anreize, ihre Qualität zu signalisieren und sich aus einer scheinbar homogenen Menge möglicher Kreditnehmer dadurch hervorzuheben, dass sie das vorhandene Wissen – also die zu ihren Gunsten verteilte asymmetrische Information – weitergeben und die Informationsverteilung symmetrisieren, wenn sie dadurch einen höheren Nutzen als ohne Signalisierung erreichen können. Kreditnehmer können Anreize besitzen, ihre Bonität zu signalisieren, sich Reputation zu erwerben und somit potentiellen Gläubigern die Differenzierung von guten und schlechten Qualitäten zu ermöglichen. Es stellt sich jedoch die Frage, unter welchen Umständen der Kreditgeber von der Signalisierung wahrer Informationen ausgehen kann, was in einem weiteren Modell untersucht wird.
Unklar ist, warum Banken diese Instrumente kaum oder nur in Ausnahmefällen einsetzen, um die ihnen entstehenden Nachteile aus der Informationsasymmetrie zu überwinden. Die Banken selbst tun sich damit keinen Gefallen, wenn sie weiterhin an ihrer Non-Disclosure-Politik festhalten. Informationsasymmetrien werden so nicht abgebaut und kein Vertrauen geschaffen. Sie verschlimmern sogar ihre Lage, weil die Märkte wegen des Verzichts solcher Maßnahmen annehmen könnten, dass die tatsächliche Risikolage in den Banken noch viel schlimmer ist.
Der Ansatz des Signaling beruht auf den Arbeiten von Michael Spence (insbesondere dem Aufsatz: “Job Market Signaling). Dabei sendet die besser informierte Marktseite (also hier die Banken) Signale über die Qualität ihrer Bilanzen aus, beispielsweise über Garantieversprechen, Selbstbehalte bei Versicherungsgeschäften oder Ratings von “unabhängigen” Institutionen. Auch die Veröffentlichung von Stresstestergebnissen würde ich zum Signaling rechnen. Allerdings haben gerade die Erfahrungen der Finanzkrise gezeigt, dass Signale aus Ratings und Stresstests nicht mehr als glaubhaft am Markt angenommen werden.
Verschiedene Autoren, darunter Joseph Stiglitz, erarbeiteten den umgekehrten Fall, das Screening. Dabei versucht die schlechter informierte Seite (hier die Investoren), zusätzliche Informationen zu gewinnen, z. B. indem Verträge mit unterschiedlichen Sicherheiten und entsprechend differenzierten Zinsen angeboten werden. Ziel ist es dabei, die Kreditwürdigkeit potentieller Schuldner zu beurteilen. Verschiedene Autoren haben gezeigt, dass z.B. der Einsatz von Kreditsicherheiten als Screening-Instrument Kreditrationierung beseitigen kann, was aber ausreichend Besicherungskapital bei den Kreditnehmern voraussetzt. Während das Screening vor der Kreditvergabe erfolgt, kann Monitoring eingesetzt werden zur laufenden Überwachung nach der Kreditvergabe. Damit soll sichergestellt werden, dass sich Kreditnehmer auch nach der Auszahlung der Finanzierung vertragskonform verhalten. Ein vor der Kreditvergabe versprochenes Monitoring erhöht die Glaubwürdigkeit des Finanzierung suchenden Unternehmens.
Bleibt abschließend die Reputation. Der Begriff „Reputation“ wird von verschiedensten Wissenschaften wie etwa der Soziologie, Psychologie, Betriebswirtschaftslehre und Volkswirtschaftslehre verwandt. Allgemein wird dann von Reputation gesprochen, wenn Dritte einem anderen eine oder mehrere Eigenschaften zuschreiben. Im ökonomischen Kontext bezieht sich Reputation vor allem auf das vertrauenswürdige Verhalten eines Akteurs (Wisu 1/08, S. 100). In der aktuellen Praxis ist derzeit allerdings das Vertrauensverhältnis selbst zu den früher als renommiert bezeichneten Instituten erheblich gestört.
Wie schon oben geschrieben, sollten “gute” Kreditnehmer Anreize haben, ihre Bonität durch vorstehende Maßnahmen hervorzuheben und sich so von den schlechten Qualitäten abzusetzen. Allerdings, so stellt Krämer-Eis fest, können auch schlechte Kreditnehmer auf eine bessere Qualität hin deutende Signale aussenden, wobei diese Signale nicht unbedingt der Wahrheit entsprechen müssen.
Die Blackbox wird nur in absoluter Notlage geöffnet …
Weil Investoren den am Markt bisher üblichen Signaling- und Screeniginstrumenten mistrauen (zuletzt lagen etwa die Ratingagenturen bei der Pleite der Investmentbank MF Global daneben) hat ihre Risikotolleranz deutlich abgenommen. Bei den kleinsten Anzeichen einer Schwäche ziehen sie ihre Gelder ab und sorgen so erst Recht für eine Destabilisierung. Einen Beleg für die geringe Risikotoleranz der Investoren sieht das Handelsblatt in den Problemen der kleinen US-Investmentbank Jefferies in den Tagen nach dem Zusammenbruch von MF Global. Das Blatt schreibt: “Gerüchte machten die Runde, Jefferies habe viel Geschäft mit MF Global und Euro-Anleihen gemacht. Die Aktie und das Management gerieten so stark unter Druck, dass das Institut nicht nur seine Bestände an Staatsanleihen von Risikoländern wie Portugal, Irland und Italien halbierte. In einer für die Wall Street ungewöhnlichen Maßnahme legte Jefferies auch haarklein offen, wie sich das verbliebene Risiko von insgesamt 2,4 Milliarden Dollar verteilt und dass ein Absicherungsgeschäft von 2,3 Milliarden Dollar existiert. „Wir haben die Reduzierung unserer Bestände nur unternommen, um die Liquidität unseres Handelsbuches unter Beweis zu stellen“, erklärte der Aufsichtsratschef Richard Handler.”
Jefferies hat damit einen Weg aus der Negativauslese gezeigt, nämlich die detaillierte Offenlegung von Informationen. Der Aktienkurs hat sich danach wieder stabilisiert. Ich habe bereits vor einigen Wochen einmal darüber geschrieben, warum Banken selbst so ungern diesen Weg zum Abbau der Informationsasymmetrie gehen. Ihnen bleibt aber derzeit keine andere Möglichkeit. Aber offenbar pokern sie derzeit so hoch und hoffen auf weitere staatliche Maßnahmen, die es ihnen weiter erlauben, Risiken zu verstecken. Dabei weißt der Zitronenmarktansatz einen anderen Weg:
- Einfache und klar strukturierte Produkte,
- leicht nachvollziehbare Bilanzierung mit nicht ständig geänderten Bewertungsansätzen und
- eine deutlich höhere Transparenz über die eigenen Risiken.
“Banken sind immer noch eine Blackbox”, zitierte das Handelsblatt jüngst den bekannten Analysten Mike Mayo: ”Weil die Banken ihren Anteilseignern nicht die Möglichkeit geben, schwache Manager zu feuern, statt sie zu belohnen, und weil die Analysten nicht ausreichend Zugang zu den Büchern der Institute erhielten, würden die Selbstregulierungskräfte des Marktes nicht funktionieren.” Sein Vorschlag in einem anderen Beitrag: “Es würde ausreichen, wenn der Gesetzgeber die Banken zwingen würde, alles, was „fundamental wichtig“ sei, sofort zu veröffentlichen. Gleichzeitig müssten Großaktionäre mehr Rechte bekommen, Manager auszutauschen oder deren Gehälter zu kontrollieren. „Es gibt 5000 Analysten. Fünf Prozent davon beobachten die Finanzbranche. Wenn dieses Heer von Analysten in die Lage versetzt würde, den Job richtig zu machen, bräuchte es keine Regulierungsgesetze von mehreren Tausend Seiten“, sagt Mayo.”
Der bekannte Autor des Dealbook der New York Times, Andrew Ross Sorkin, greift die Lehrstunde der Pleite von MF Global in dem Artikel “Trusting Transparency Will Work” auf
“MF Global didn’t go bankrupt because it lost money. Instead, it lost something much more important: confidence. Investors were so worried about the firm’s prospects that they rushed to withdraw what money they had left. They were afraid that if the value of MF Global’s European sovereign debt fell, it could take down the firm. Ironically, it increasingly appears that MF Global’s sovereign debt bet would have paid off if the firm were still in business.”
Selbst wenn sich viele Finanzhäuser noch gegen eine deutlich erweiterte Form der Transparenz wehren, institutionelle Investoren zwingen sie immer häufiger, die Bücher weit zu öffnen und ihnen genau die Risiken zu erläutern. Andernfalls stellen sie ihnen einfach keine Mittel mehr zur Verfügung.
… oder wenn die Regulatoren es wollen
Passend zu diesem Beitrag erschien letzte Woche im Handelsblatt ein Artikel über neue Transparenzvorschriften, an denen der Baseler Bankenausschuss arbeitet. Noch in dieser Woche soll dazu ein Konsultationspapier veröffentlicht werden, dass vor allem Investoren helfen soll mehr über die Risiken einer Bank zu erfahren. Es spricht nicht gerade für den Finanzsektor, wenn wieder einmal erst auf den Gesetzgeber gewartet werden muss und der Sektor zu Änderungen gezwungen werden muss.
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Literaturhinweise
Helmut Krämer-Eis, Working Paper Universität Jena, in “Evaluierung hoheitlicher Länderrisiken”.
@MS Genau. Der genannte Punkt ist wichtig. Die oftmals geforderte vollständige Transparenz kann und wird es ebenfalls nicht geben. Die Bezeichnung „optimaler Grad an Transparenz“ gefällt mir ausgesprochen gut.
Wirklich guter Beitrag zu einem Thema der die Märkte aus meiner Sicht noch längere Zeit beschäftigen wird. Es ist denke ich meiner Meinung nach aus Sicht der Banken nicht so einfach einen „optimalen Grad an Transparenz“ zu finden. Einerseits verdienen sie als Intermediäre ihr Geld mit Informationsasymmetrien, andererseits steigt ihr Risiko auch einem „Noise“ zum Opfer zu fallen…
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