Das Innenleben eines CDOs
Offenbar sind die Kreditausfälle in den USA längst nicht so hoch, wie die öffentliche Debatte und die Prognosen vieler Untergangspropheten dies vermuten lassen. Die tatsächlichen Zahlen sprechen von Kreditausfällen von unter 5%. Was ist also los hier?
Seit Wochen bewegt mich die Frage nach den Ausfallquoten bei US-Krediten. Die mutmaßlichen Kreditausfälle sind ja eine Ursache für die Schieflagen der Kreditportfolios bzw. speziell der sogenannten toxischen Papiere. Die Marktwerte dieser Papier liegen am Boden.
Damit entsteht der Eindruck, die in diesen “toxischen” Papieren (also den Kredittderivaten wie ABS, CDOs) gebündelten Ursprungsforderungen müssten ebenfalls in großem Umfang ausfallen, weil andernfalls eine so starke Abwertung gar nicht gerechtfertigt wäre. Mich interessiert also die Frage, wie toxisch das Gift der Banken eigentlich tatsächlich ist.
Die Anhaltpunkte, die ich in dem Beitrag Das Gift für die schlechten Banken (Teil 2): Wie giftig ist das Gift? zusammengetragen habe, sprachen nicht für sonderlich hohe Ausfallquoten, jedenfalls nicht in dem Umfang, wie die Banken derzeit ihre Kreditportfolios abschreiben.
Nun lese ich in einem Beitrag in Time über die Verschlechterung der Zahlungsbereitschaft der US-Kreditnehmer. Da werden zunächst dramatische Zahlen aufgelegt. Erst ziemlich weit hinten in dem Artikel folgt eine Aussage über die gesamten Schieflagen.
“The overall percentage of problem loans remained small by comparison — the delinquency rate rose from 1.45% to 1.55% — but the quickening pace of homeowners falling behind on their payments signifies more trouble ahead.”
Auch wenn die Ausfallsquote um fast 10% gestiegen ist, dann bedeutet die Zahl 1,55%, dass 98,45% der Verbindlichkeiten nebst Zinsen zurückgezahlt werden. Diese Zahl ist angesichts des Donnerwetters an den Finanzmärkten eine große Überraschung. Nun ist diese möglicherweise nicht korrekt berechnet (bzw. die Berechnung ist dort auch nicht angegeben). Aber selbst die von der Federal Reserve Bank veröffentlichte Aufstellung mit Delinquency Rates spricht von Ausfallquoten in Höhe von 4,59% im 4. Quartal über alle Kreditformen. Und schaut man in diese dynamische Landkarte der Hypothekenausfälle bzw. der verzögerten Zahlungen, dann werden diese Daten lediglich bestätigt.
Runden wir die Zahl also großzügig auf 5% und lassen einmal unberücksichtigt, dass Ausfälle häufig ja auch noch durch Credit Default Swaps abgesichert sind. Warum in aller Welt soll ich ein CDO um 50% oder mehr abschreiben, wenn ich 95% der versprochenen Zahlungen erhalte. Ich kann hier natürlich einen Denkfehler machen, weil ich die Fremdfinanzierungsquote der CDOs nicht kenne, die ja die Ausfälle nach oben hebeln würde. Außerdem bleibt unberücksichtigt, dass es ja verschiedene Tranchen eines CDO gibt, die unterschiedlich bedient werden. Dennoch habe ich bis heute keine plausible Erklärung für die niedrigen Marktbewertungen der toxischen Papiere erhalten. Die hier vorgetragenen Informationen über die tatsächlichen Kreditausfälle rechtfertigen jedenfalls diese Abwertungen nicht.
Diejenigen, die das als erst begriffen haben, sind offensichtlich die Hedge-Fonds. Vielfach als mitschuldig an der Finanzkrise gescholten, winkt ausgerechnet ihnen eine Hauptrolle bei der Beseitigung der Folgen des Desasters, wie die FTD gestern schrieb. So liebäugeln nach Aussagen von Experten derzeit zahlreiche Fonds damit, angeschlagenen US-Banken hochriskante Wertpapiere abzukaufen, um deren Bilanzen zu säubern. Da die Hedge Fonds nicht gerade als karitative Einrichtungen bekannt sind, haben sie vermutlich den Bratenduft wahrgenommen und machen sich jetzt dran, das Mahl zu bereiten. In ein paar Jahren könnten sie davon ordentlich satt werden.
Nachtrag vom 26.2.09
Gestern erschien in der FAZ ein interessanter Artikel zum Thema, der u.a. die von mir hier und in einem älteren Beitrag angesprochene Bewertungsproblematik thematisiert. Benedikt Fehr schreibt darin u.a. über eine Studie:
„Die Studie zeigt auf, wie vergleichsweise kleine Änderungen der Annahmen zu enormen Wertverlusten führen. So hat zum Beispiel die „AA+“Tranche unter Szenario 4 noch einen rechnerischen Barwert von 75,76 Prozent, im Szenario 5 aber nur noch von 8,85 Prozent. Ähnlich fällt auch der Wert anderer Tranchen plötzlich wie ein Stein.“
Hintergrundartikel im Blick Log
Das Gift für die schlechten Banken (Teil 1): Was steckt in den Bilanzen
Das Gift für die schlechten Banken (Teil 2): Wie giftig ist das Gift?
Der “Giftmüll” der Finanzkrise: Collateralized Debt Obligation
Das Fieberthermometer der Finanzkrise: Credit Default Swaps
Beiträge in der Presse zu Bad Banks und toxischen Papieren
HB: EU unterstützt Entsorgung fauler Wertpapiere
HB: AIG: Noch ein Fass ohne Boden
NYT: U.S. Is Pressed to Add Billions to Bailouts
HB: Skepsis gegenüber „Landes-Bad-Bank“
Paul Krugman: Mysterious plans
HB: Spanien: eine Welle fauler Kredite
Vox: The good/bad bank debate: A new proposal
HB: Bank Bilanzen: Banken blicken auf den Firmenwert
Hallo, Coien!
In Sachen „Bankpraktiker“:
Letztendlich führen die Verfasser (Commerzbank) aus, dass für die Bewertung im 1. Schritt ein liqudier Index (ABX-Markit) herangezogen werden sollte. Im 2. Schritt soll eine „Fundamentalanalyse“ in Stichproben erfolgen. Die Ergebnisse werden dann teilweise mit Schätzungen versehen, über Matrizen hochgerechent usw.
Ich geb dir nochmal einen Echtfall mit: Hier hat man aus einer US-ABS-Konstuktion (AAA, AA) 75% Verlust in der First-loss-Tranche hingenommen.
Das mit dem 1. Schritt ist interessant.
Insbesondere wenn der Index herangezogen wird, dann muss es auch eine erhebliche Abwertung geben, weil dieser ja die Marktwerte, die ich persönlich für zu niedrig halte.
Und das interessante ist eigentlich die Fundamentalanalyse, die im Prinzip ja bedeutet, tief in die Struktur bis hin zum Zahlungsverhalten der Ursprungschuldner einzudringen.
Auf den Echtfall bin ich gespannt.
Beim Bankpraktiker habe ich gestern übrigens noch nachgeschaut. Der Artikel ist leider nur für Abonennten online abrufbar. In Datenbanken, wie Genios ist der Bankpraktiker nicht verfügbar. Hätte sogar ein paar Euro bezahlt, allerdings nicht 21 € für die gesamte Zeitschrift.
Wer sich noch tiefer für synthetische CDOs interessiert. Ich habe gestern noch eine Online verfügbare Dissertation dazu gefunden.
Semi-analytische und simulative Kreditrisikomessung synthetischer Collateralized Debt Obligations
bei heterogenen Referenzportfolios Unternehmenswertorientierte Modellentwicklung und
transaktionsbezogene Modellanwendungen von Stephan Jortzik
Sorry, da habe ich mich etwas missverständlich ausgedrückt: Mehr zum Echtfall kann und möchte ich nicht bringen.
@Coien
Danke für den Link auf die Ausfallraten. Sehr interessant.
zu1) Ja. Ich habe keine eigenen Daten. Auch mein Arbeitgeber (Bank) hat keine. Das haben nur die Banken, die direkt investiert werden. Als Halter von CDO-Tranchen bekommt man sie leider nicht.
zu2) Der Witz bei der Sache ist, dass die Banken mit den Verbriefungen sich gar nicht an das eigene Geschäftskonzept gehalten haben. Die Risiken wurden gar nicht an den Kapitalmarkt „rausgedreht“. Die verbriefenden Banken habe viel zu oft den First-Loss und andere Tranchen behalten, weil Investoren hierfür Risikoprämiene von 30% oder mehr verlangen. Aber die kumulierten Verluste waren bislang nicht so hoch, dass sie in eine Super-Senior-Tranche nominale Verluste erlitten hätte (es ist also noch jede Zahlung gekommen) – jedenfalls in unserem Portfolio. Die Abschläge auf die SupSen-Tranchen spiegeln also nur die Erwartung wieder, dass dies nicht so bleibt.
zu4) Die Ausfallraten von Residential Real Estate sind von 1.5% Q3 2006 auf 6,29% Q4 2008 hochgeschnellt. Kumuliert gab es natürlich auch vorher hohe Ausfälle, allerdings waren diese von den Zinseinkünften der bedienten Kredite gedeckt. In den Krediten sind ja Risikoprämien zur Deckung der erwarteten Verluste einkaluliert. Je nach Segement dürften das 0,5% für Prime und so 2% für Subprime sein. Erst Ausfälle oberhalb der Risikoprämien führen zu Nettoverlusten.
Die Ausfallrate ist allerdings nicht 1:1 als Verlust zu interpretieren. Das ja „nur“ Kunden im Zahlungsverzug. Wie hoch der wirtschaftliche Verlust ist, ist offen. Ich schätze der liegt „nur“ bei etwa der Hälfte. (Stichwort: LGD)
In der zitierten Fed-Webseite sind die Ausfallraten seit Q1 2006 monoton gestiegen. Es kann also gut sein, dass sie weiter steigen werden. Der Ausfall tritt oft dann ein, wenn der Kredit „reseted“ wird. D.h. die geringen Lockzinsen („Teaser-Rates“) auslaufen und der Hausbesitzer mit der nackten Realität konfrontiert wird. Insider (also ich nicht) können die Ausfallraten vermutlich sehr präzise vorhersagen.
@Coien:
1) Die Frage ist eher: Wie wird die Ausfallquote gezählt? Viele Immobilien waren ja zu 100% finanziert. Bei 20% Preisverfall (in vielen Regionen deutlich mehr) ist eine Entschuldung durch Rückgabe der Immobile durchaus nicht unüblich. Ein Ausfall ist das aber nicht, denn der Kunde hat sich vertragsgemäß verhalten. Es ist halt nur trotzdem ein Verlust für die Bank.
2) Du schreibst: „Richtig, aber selbst in den Subprime Regionen liegen die Ausfallquoten nicht so hoch.“
Hmm, nee da bringst Du etwas durcheinander. Mit Prime oder Subprime hat der Hebel nichts zu tun. Auch nicht mit Fremdkapital in CDOs (gibt es nicht)
Das ganze funktioniert so: Du hast ein Portfolio von 1 Mrd. Immobilienkrediten in einer SPV. Die begibt nun Anleihen („Tranchen“), die den Käufer berechtigen an den Zahlungsströmen aus dem zugrundeliegenden Portfolien zu partizipieren. Die Summe aller Tranchen ist auch gleich 1 Mrd. Beispiel
Super-Senior: 800 Millionen
Mezzanine: 170 Millionen
First-Loss: 30 Millionen
Wenn nun am Ende der Laufzeit kumuliert 50 Mio Ausfall (5%) in dem Portfolio auftritt, dann sinken die Werte der Tranchen so:
Super-Senior: 800 Millionen (100%)
Mezzanine: 150 Millionen (88%)
First-Loss: 0 Millionen (0%)
D.h.: Die verluste in den nicht SupSen-Tranchen sind deutlich höher als die Ausfallrate.
3.) Ist sicher richtig und der Hauptgrund für die Abwertungen. Hier frage ich mich aber, wie realistisch das ist.
Die Ausfallraten steigen weiter. Selbst wenn nicht, müsste man die kumulierte Ausfallrate über die Laufzeit des CDOs betrachten. Und die liegt naturgemäß über 5%, wenn die in einem Jahr schon 5% ist.
4.) Auch richtig, das hat aber eben nur Einfluss auf die Marktbewertung und nicht auf die Rückzahlungswerte.
Ja. Jemand, der langfristig liquide ist, kann sicher ein paar Schnäppchen machen. Er muss nur lange warten können ohne das Geld zu brauchen.
Interessante Diskussion, die wir hier führen 🙂
zu 1) Hier fehlen uns die Datengrundlagen für eine Lösung.
zu 2) Ja, das erinnere ich auch so. Aber wenn die Verluste vorwiegend auf den First-Loss-Tranchen liegen, dann ist die Bewertung bei den Banken erst recht verwunderlich, weil gerade Banken die First-Loss und Mezanine-Tranchen eher von Investoren denn Banken gehalten werden.
zu 3) Nein, man kann diesen Daten, also die Ausfallquoten nicht kumulieren. Wenn das richtig wäre und ich die Fed-Daten der vergangenen Jahre als Basis nehme, dann hätten wir schon vor drei Jahre eine Megakreditkrise haben müssen.
http://www.federalreserve.gov/releases/ChargeOff/delallsa.htm
Ich hoffe, dass ich mit diesem Beitrag etwas Licht ins Dunkel bringen kann:
http://verlorenegeneration.wordpress.com/2009/02/25/cdo-bewertung-und-ausfallraten/
Kurzfassung:
1) Man muss die über die Laufzeit kumulierten Ausfallraten betrachten.
2) Banken können auch ohne Ausfall Verluste einfahren.
3) Tranchen die nicht Super-Senior sind, sind gehebelt.
4) Liquiditätsprämie drückt den Preis
Hallo Ketzerisch,
poste hier auch mal den Kommentar, den ich in Deinem Blog gepostet habe.
Das sind interessante Punkte.
1) Ist sicher so richtig, sagt aber noch nichts über die Rückzahlung der „Ursprungsforderung“. Es werden ja nicht gleich alle Häuser liquidiert, nur weil der Marktwert unter dem Hauswert liegt. Auch in diesem Fall zahlen die meisten Häuser brav weiter ihre Hypotheken, sonst wären die Ausfallquoten viel höher.
2) Richtig, aber selbst in den Subprime Regionen liegen die Ausfallquoten nicht so hoch.
Ein Hebel könnte allerdings in der Fremdfinanzierungsquote der CDOs liegen. Finanziere ich ein Invest mit 10% Eigenkapital und verliert das Invest 5%, dann habe ich 50% Verlust in meinem eingesetzten Kapital. Um das beurteilen zu können, müsste man allerdings mal Infos über einen CDO offen gelegt bekommen.
3.) Ist sicher richtig und der Hauptgrund für die Abwertungen. Hier frage ich mich aber, wie realistisch das ist. Ich halte diese enormen Risikoprämien für Blasen, die in der Finanzmathematik den Diskontierungsfaktor gewaltig erhöhen und damit die Abwertung verursacht. Klar, die ist Pflicht in der Bilanzierung, wenn ich die Bestände im Handelsbestand halte.
4.) Auch richtig, das hat aber eben nur Einfluss auf die Marktbewertung und nicht auf die Rückzahlungswerte.
Danke für die Mühe. Das überzeugt mich noch nicht.
Ist ja aber auch seltsam, dass wir uns in Blogs diese Gedanken machen. Ich erwarte eigentlich, dass die Banken darüber informieren. Wenn Du Dir den Bericht der Commerzbank anschaust, dann findest Du dort zwei Zeilen über toxische Assets. Angesichts der mittlerweile auch gesellschaftlichen Auswirkungen dieser Schieflagen, halte ich das für einen großen Skandal.
Hi,
vielleicht kann ich ein bisschen Aufklärung in diesem Bereich leisten. Ich schreibe meine Diplomarbeit über die Bewertung von CDOs und n-th to default swaps, habe auch ein Praktikum bei einem Asset Manager iim Bereich ABS/Structured Credit gemacht.
Zuerst sollten wir ein bisschen über die Ausfallraten sprechen und lassen das Thema Zinsen der Einfachheit halber weg, dann schauen wir uns die Strukturen an.
Ausfallraten schwanken über den Businesscycle. Jedoch ist auch zu berücksichtigen das es da eine gewisse Verzögerung gibt, d.h. eine Firma die heute in Schwierigkeiten steckt ist morgen erst pleite. Ich möchte gar keine Spekulation abgeben welche Höhe die Ausfallraten erreichen können, sondern verweise nur auf das Buch Credit Risk von Duffie und Co. (im Junkbond market ende der Achziger/Anfang der Neuziger bis zu 10%).
Weiters ist die Wahrscheinlichkeit sowohl als auch die Höhe des Ausfalls von dem bestehenden rating abhängig. Es gibt nicht nur ein Risikofaktor (die Ausfallrate), sondern auch noch die Ausfallhöhe. Leider gibt es zwischen diesen Größen eine positive Abhängigkeit, die berücksichtigt werden muss. D.h. steigt die Ausfallwahrscheinlichkeit auf Grund einer schlechten konjunkturellen Entwicklung an, steigt die Ausfallshöhe wahrscheinlich auch. (Schwer zu modellieren)
Diese Einführung sollte keine abschließende Antwort auf eure Fragen sein, sondern euch nur Aufzeigen das diese Problem complex, hochdimensional und auch noch abhängig von einander sind.
Nun zu CDO, CLO usw.
Im prinzip sind diese Strukturen ähnlich, jedoch unterscheiden sie sich wesentlich im zugrunde liegenden Pool. (z.B. Kredite, Hypotheken; Autos etc.). Jede dieser kategorien hat andere Eigenschaften und Abhägigkeiten. Bei Mortgage Backed Securities sind die Adjustable Rate Mortgages wesentlich von der Zinsentwicklung abhängig.
Genauso wie diese Pools sich von der zugrundeliegenden Typen unterscheiden können, können sie sich auch von der durchschnittlichen Kreditwürdigkeit unterscheiden. So zum Beispiel CDOs auf Ivestmentgrade Anleihen (konservativ) oder Mezz CDOs (aggressiv).
Nun geben diese CDOs (sie werden in eigen Firmen verpackt, gennant special purpose vehicle) Anleihen aus, die verschieden risikoreich sind (Wer sich mit Optionen und deren Pricing auskennt: die Payoffs sehen wie Bullspreads aus). Die Anleihen die aggressiver waren sind praktisch nichts mehr wert. Die AAA Anleihen sind oft downgegraded worden und haben auf Grund der schlechten Erwartungen massiv an Wert verloren. Mehrfach struckturierte Produkte sind als hoch toxisch anzusehen (CDO squared, CDO cubed oder CDO of ABS)
Einen verheerenden Einfluss auf die Bankbilanzen hat jedoch die Buchhaltung/Rechnungswesen. Die Banken sind oft gezwungen die Wertpapiere (in unserem Fall die Anleihen, die vom CDO ausgegeben wurden) zu Marktpreisen zu bewerten. Was aber ist ein Wertpapier wert wenn es keinen Preis am Markt mehr gibt?
Kann ich einen einfach errechnen oder einfach den Einstandpreis hernehmen. (Sind dadurch meine Gläubiger dann ausreichend über meine Risikopositionen informiert?)
Leider stelle ich viele Fragen und kann nur ein paar Antworten geben, aber hoffe trotzdem ein bisschen zum Verständnis beigetragen zu haben. Es wird in diesem Sektor auf jeden Fall spannend bleiben.
@Oliver
Sehr interessanter Kommentar.
Vielleicht können Sie den ja auch als Beitrag für diesen Blog verfassen, um noch weiteren Hintergrund zu geben.
Eine Frage aber schon jetzt. Wie schaut es aus mit der üblichen Fremdfinanzierungsquote dieser Vehicle? Nur wenn die Institute einen CDO auch mit viel Fremdkapital finanzieren, können eigentlich so hohe Abschreibungen auftreten oder. Jedenfalls rechtfertigen Ausfallquoten von 5% der Ursprungsforderungen nicht eine Abschreibung, die 50% oder mehr beträgt. Sie sind nur notwendig, weil die Buchhaltungsvorschriften dies vorsehen und diese wiederum auf die Marktwerte abstellen.
Gibt es hier nicht einmal einen mitlesenden Banker, der aus der Praxis Licht in das Dunkel bringen kann.
TM
@Jörg
Also ich halte das für Spekulation.
Fakt ist doch, dass wir von den Banken keine Fakten zu den Papieren bekommen. Fakt ist auch, dass aber kaum jemand nachfragt.
Es kann aber nicht aufgabe von Medien und Blogs sein, hier für Aufklärung zu sorgen. Dies ist die Verantwortung der Banken. Vor allem sind sie uns das als Steuerzahler schuldig, denn wir stehen nun Gerade für den Bockmist.
Die Banken selbst – und da stimmte ich mit der Linie dieses Blogs überein – schweigen und die Bankbosse haben sich zitternd und sesselfurzend in ihren Büros verschanzt und denken nur noch darüber nach, wie sie ihre Ärsche retten.
„Es kann aber nicht aufgabe von Medien und Blogs sein, hier für Aufklärung zu sorgen. Dies ist die Verantwortung der Banken.“
Dafür müssten die Banken aber erstmal selbst verstehen was sie da in ihren Büchern haben und da liegt deren Problem.
Ich sehe es auch ähnlich wie Coien, dass hier Hedgefonds das Geschäft ihres Lebens machen können. Schon Kostolany hat die besten Geschäfte seines Lebens mit ausgebomten Anleihen getätigt. Ich kann mir nur schwer vorstellen, dass wir hier über 10 Jahre eine so hohe Ausfallquote haben, da wären wir wirklich bald wieder in der Steinzeit. Allerdings denke ich mir, dass die Banken aktuell die Ausfallquoten auf die Laufzeit hochrechnen.
Vielleicht wird ja über die Laufzeiten der Papiere ein Schuh draus. Wie lange laufen diese im Allgemeinen? Wenn so ein Papier eine Laufzeit von 10 Jahren hätte, bin ich bei einer Ausfallquote von 5 % über 10 Jahre summiert beinahe schon bei den 50%.
@st.
An den Bankpraktiker komme ich nicht ran. Du?
In der Februarausgabe vom „Bankpraktiker“ gibt es einen Beitrag ABS-Bewertung bei illiquiden Märkten – vielleicht interessiert es Dich ja. Ist aber nur für Abonennten.
hi,
ich persönlich finde, das bei deinem Gedankengang etwas nicht stimmen kann und ich mach das an dieser Zahl aus der Time fest.
“The overall percentage of problem loans remained small by comparison — the delinquency rate rose from 1.45% to 1.55%
Erscheint mir zu wenig, hab dazu auch etwas geschrieben.
Gedanken zu deinem Beitrag
Habe Deinen Beitrag gelesen.
Allerdings beantwortet dieser auch nicht, warum einzelne ABS und CDOs so niedrige Marktwerte haben.
Dass die Zahl aus Time in Höhe von 1,55% zu niedrig ist, zeigen ja auch die anderen Daten der FED. Aber diese liegen auch nur bei 5%. Auch die Daten von Calculatet Risk liegen bei 6%
Wie entstehen aus 6% Kreditabschreibungen über 50% ABS-Abschreibungen?
Aber vielleicht kannst Du uns verraten, warum die Banken so schweigsam sind. Selbst wenn die Banken noch mehr „Bomben“ in ihrem Depots haben, dann richten sie meiner Meinung nach mit der aktuellen Infopolitik weitaus größere Schäden an.
der punkt ist doch!
würde dein gedankengang stimmen, müssten in einigen jahren ja unsummen an gewinnen aus dem nichts erscheinen. mir erscheint das einfach nicht plausibel.
der bankensektor saugt billionen auf und ist immer noch kurz vor dem exodus.
tippe eher darauf, dass es noch schlimmer ist als gedacht wird und darum hüllen die banker sich auch in schweigen und mauscheln alles hinter verschlossenen türen.
wäre ja zu schön um wahr zu sein, wenn das stimmen „könnte“ was du glaubst gefunden zu haben.
Gefunden habe ich gar nichts, denn es gibt ja kein wirklichen Informationen von Banken. Ich stelle nur ein paar Vermutungen an aufgrund verfübarer Daten und leite daraus ein paar Fragen ab. Ich wundere mich halt nur, dass diese Fragestellung nicht behandelt wird. Genau wie vor einem Jahr kaum jemand wahrhaben wollte, dass es so schlimm werden kann (ich übrigens auch nicht), wird jetzt wieder ein Trend linear nach untern verlängert und einer Herde gleichend rennen alle hinterher.
Ob sich Unsummen von Gewinnen ergeben, könnten wir ja vielleicht schon beim nächsten Quartalsabschluss der Deutschen Bank feststellen. Allerdings spricht aktuell noch nicht so viel dafür, weil sich die Risikoprämien im Vergleich zum Jahresende verschlechtert haben.
Schauen wir einfach mal hin. Ich bin halt neugierig.
Comments on this entry are closed.
{ 1 trackback }